专题论坛：跨市套利探讨

　　和讯期货消息 2012年11月7日，由大连商品交易所与马来西亚衍生产品交易所联合主办 的“第七届国际油脂油料大会”在广州香格里拉 大酒店召开，和讯期货频道将作为特约网络支持媒体全程报道本次会议。

　　文字实录：

　　主持人（陈成辉）：各位来宾，下午好！我是大马衍生商品交易所的陈成辉，今天非常荣幸能够在这里为大家主持专题论坛，今天这个论坛的题目是跨市套利，通过三家交易所，大马交易所，芝加哥商品交易所，以及大商所如何能够获利，我们今天非常荣幸有这个机会请到五位嘉宾，现在请各位论坛的嘉宾上台跟我们研讨。　 

　　首先跟大家介绍一下今天的来宾，他们是：

　　CME集团首席农产品经济学家Dave Lehman

　　中国粮油控股有限公司油脂部副总经理昌木平

　　马来西亚Kencana农业有限公司国际贸易总监Lee Toong Huang

　　浙江中邦实业发展有限公司董事长、总经理劳洪波

　　天津聚龙集团研究院总经理卜毅文

　　跨市套利的交易往往能给商家们带来一些机遇，一些商机，而且能够把三个交易所交易量提高，而且能把三个市场能够一体化，现在我想请问在座的嘉宾对套市套利的一些看法，一些思路，发表一些意见？

　　卜毅文：我就不客气，我就先说了。先谢谢在座这么多专家，有讲得不对的我就献丑了。我们在三个市场套利里面应该说机会非常多，特别是在近两年机会就更多了，由于整个的期货市场，特别是农产品的期货市场在最近一段时间的事件非常多，事情非常多，造成原有的价差波动直接演变成价差趋势，在有价差的激烈进而发生的价格大幅变动的趋势，所以存在非常多的套利机会，近年来应该总体是这么一种格局。

　　劳洪波：我们公司关注价差已经比较长时间了，我们公司比较小，对于中粮特大企业来说，我们对市场把握少一点。我们对于棕榈油的关注比较多，特别是最近9月份，因为质监总局出来的一个文件出来的事件，导致有人对棕榈油内外价差的判断有一些变化，所以我们认真去研究一下其中小的机会。

　　陈成辉：你可不可以说一下跨市套利您的看法？

　　Lee Toong Huang：感谢您邀请我来参加这个会议，我非常荣幸成为这个论坛的嘉宾，在座是有知识的专家。我觉得在大连商品交易所，还有他们在市场上有很大的影响力，还有芝加哥的商品交易所也有非常大的影响力，所以我要跟大家分享一下我的经验、我的看法，来增加我们合作的机会。

　　陈成辉：昌总的看法？

　　昌木平：我们做了很多年的交易，跨市场的套利比较多。

　　陈成辉：如果说你有一些跨市套利的看法，请你说出来？

　　Dave Lehman：是跟马来西亚产品交易所也有很密切的关系，我们跟巴西也有很密切的关系，我觉得这就是最主要的一个方式，让我们去做这个跨市套利。

　　陈成辉：在市场的介入通过之后方便美国投资者能够直接参与我们的市场。我们在去年的时候批准了人民币为我们的担保、抵押，最后一点在交易时间方面我们也在探讨是否与大连的开设时间对齐，这是正在探讨中，这是马来西亚交易所采取的措施。

　　现在我想问这些嘉宾，他们每个人一道问题，因为他们是专业的，经验非常丰富，他们提供给我们的跨市套利的经验分享一下。首先我要问昌副总经理，作为中国最大的粮食企业，中粮集团建立了良好的风险管理体系，在参与CBOT跟大商所两个市场交易中，有哪些成功的经验呢？跟大家分享一下，以及还面临什么问题？

　　昌木平：成功的经验谈不上，只是做得时间长一点，做得规模大一点。我们的操作可能有好几种模式，第一种的话主要的是从国外买在国内卖；第二从现货和期货来看，是从现货市场买期货市场卖。但是市场出现了其他的机会，我们可能也会反向操作，我们也可能会在大连买在芝加哥卖，这种套利也有可能的。包括现在甚至有这种机会。

　　另外，反过来在期货市场买现货市场卖，这种操作也有的。正常的情况是前面说的，后面这两个方向也有可能做的，这可能做得比较灵活一点。如果说存在的一些问题，可能眼下正在改善的就是套利里面有一个问题，就是时间对等的问题，CBOT近月合约非常活跃，但是国内近月合约非常不活跃。最近我们看大连现在交易都很活跃，这跟过去有很大的不同，这样方便我们更好的交易。如果时间对不上，的确是一个很大的问题，谢谢！

　　陈成辉：李先生，和大家来分享一下有关于跨市套利的交易，比如说COBT以及马来西亚的衍生品，马来西亚和大连之间做过哪一些跨市的套利，遇到什么问题？有什么挑战？

　　Lee Toong Huang：作为跨市套利来说，或者掉期都是非常有利的。我觉得可能还会遇到一些阻碍的因素，对我们BMD来说，对棕榈油时间方面比大连要超前一点，我们三个月的合约无论在量、价格方面都是比较活跃。和大连的活跃度来比，大连是2月份，除了活跃度区别之外，还有一些阻碍的，或者问题挑战在，我们也是希望大连商品交易所在保证基因方面也可能有更多的选择，我们也希望能够超过三个月的时间，让我们的合约有更长的时间，主要还是在活跃度方面希望有更多的方法。我们也看到现在已经讲到了在马来西亚也希望在时间方面能够做一个调整，跟大连这边有更多的结合点。

　　另外，也希望大连商品交易所在时间方面能够跟我们有更多的匹配，我想对于亚洲、对于东南亚来说，在交易我们的棕榈油的时候，让我们有更好的时间连接，比如说大连的下午3点钟之后也可以延续到我们这边来，希望通过时间的延长让所有的人有更多的收益，这一点大家都可以再考虑一下，我们也希望在量上和流动性上面都有改善。从CME角度来说，市场服务能力非常强，在各个时间段来进行交易，不论套期或者套利，对于大豆油、棕榈油来说，我们希望大连这边更活跃一点，大连商品交易所也能够推出BMD的产品，BMD也会更多推出大连的商品。比如说9点到10点BMD产品在大连交易所来进行交易，相类似对于大连的合约来说，也可以在BMD下午3点之后大连的商品也可以在BMD这边交易。

　　我觉得在这样子的时间上的延长，我们也是非常乐意的。这样子的建议我们可以去探讨一下，一开始我当然会有很多反对的意见，比如关于交易时间的延长。

　　陈成辉：在座的观众有一些问题，也可以写在小纸上递上来给我，我可以帮你们问一下在座的嘉宾。

　　卜总，这个问题是针对你的，作为中国最大的棕榈油加工商之一，您在马来西亚有一个公司，在期货跟现货市场方面都非常成功，因为你们有上游，在中国也有。请问棕榈油跨市交易你可以给我们提供一些什么建议呢？

　　卜毅文：我们注意到中国的交割制度上和美国非常不一样，在这种条件下容易使合约与合约之间的基差，以及交易状况出现一些让人觉得是不太合理的现象，所以期货跟现货的结合根源就是必须在交割制度上设计更贴近于市场，更贴近于大多数的现货商。作为我们是很希望见到这种情况的，但是事实上目前为止这种状况还是没有一个很明显的改善。

　　还有一点，如果我们从交割库、交割的区域来看，一系列看起来和美国交易所、欧洲交易所区域设置也有一定的问题，导致交割无形中也有差异成本。本来价差可能能吸引很多的有效交易者进入市场，结果采取无效方式，选择更远期进行交易。

　　在BMD交易上，刚才陈总也讲到很多的问题，不断提供中国交易所的机会，提供更大的流动性，或者采取人民币的结算方式，或者马币的方式，中国资本进入到马来和印尼是一个趋势，需要一个非常完善的市场体系，能够得以实现更多的交易和对冲手段，这一点我也觉得如果我们在未来一两年能看到这种趋势，应该说对中国和马来的贸易和贸易所往来都会造成很大的好处。

　　中国有最大的交易量，包括油脂、豆粕、大豆，但却只有最少的交易工具，就是单一期货，我举个例子策略小组做了一个并不大的投资，这个组合才用了2000多万美金，做了100多手的交易，它要付的保证金是我们以10倍来计算的数字。从各方面来看，目前以中国、马来两方面都必须要向美国学习的方面，并且如果能够迅速把差异化缩减，应该说对中国的企业，或者对美国来中国投资的企业应该得到很大的实惠和非常大的发展，我感觉到问题很多，大家也意识到这种问题再进一步提升的过程已经开始了。

　　陈成辉：谢谢你的建议，大商所会不会推出期权这种产品呢？

　　卜毅文：系统期权合约设计开始很多年了，我并不是交易所的人，我并不清楚情况，希望这个东西能够尽快落地，能够让投资者有更多的工具，实现更多的套期保值或者对冲、或者套利的需求。

　　陈成辉：我们马来交易所在7月份推出原棕榈油的合约，有4家公司在那里做市，在那边提供双方面的价格，所以大家有兴趣的话有一个柜台可以参观一下。

　　再问一下劳总，浙江中邦是一家专业的投资公司，在期货跟现货方面的套利，跨市套利方面做得也是很成功的，是否能够方便介绍一下成功的案例，而且对开放中国的市场、跨市交易有哪些建议？谢谢！

　　劳洪波：我们做期现和跨市的交易也是有一些时间了，实际上像卜总说的一些问题，包括交易时间不匹配，我们的活跃月份跟境外活跃月份不匹配，我是这么理解的，我们是非常努力跟交易所呼吁、跟监管部门呼吁尽快解决这个问题，但是这个问题没有解决之前，我们用市场化的想法来试图解决这个问题。比如我们的活跃月份比较远期，我们要做很多期差交易，我们把中国的标准期差交易加上一个月间的跨越，把两个价差叠在一起。这样的情况下，有时候甚至能给你一个更大的安全边际，或者更大的获利空间，最近欧债危机，整个大的宏观形势不好的情况下，有投机力量会比较努力打压远期，我们现货加远期的话，有时候也给我们带来额外的收益。

　　对于跨市交易这一块，对于棕榈油我们一直关注比较久了，我们的基本判断是这样子的，中国对油脂肯定是需要进口的；棕榈油的进口肯定是油脂进口的重要部分，豆油国内都有压榨，受豆粕的影响。我们跟棕榈油的跟踪比较久，我们主要跟踪国内的农商的想法，国内的库存到底是满还是不满？这样的点来进行。在这个过程当中，扩大我们的套利规模主要的限制，还就是马币的汇率，有时候马币的汇率变化我没法控制，我们的水平、手段还不能把非正常的因素给剔除出去，我们只是跟踪比较久，但是没法有比较好的收获，我大概先讲这么多。

　　陈成辉：现在我要请各位嘉宾讨论一下跨市套利所面临的风险，跟大家介绍一下，做跨市套利包括时间方面，可能本土上的风险跟国外不一样，价格方面不能够相对？各位可以发表一些意见。

　　Dave Lehman：其实我不做交易，我不能从交易观点来谈这个问题，但是我知道很重要的就是在跨市套利的时候，如果说给他们一些空间，比方说在CPO合约上，或者在CME，或者在BMD，合约上有一些空间的话，货币交易套利也可以减少一些风险吧！我们刚才谈到马来西亚的棕榈油，我们也讲到芝加哥大豆油，有的时候这两个是可以互相交替的，有的时候不能说它们有很好的交换情况，有的时候也可以做出很好的交换环境。美国的价格或者是中国的价格，我们看到中国的价格增加，虽然大部分的大豆来自美国，可是我觉得基本上美国的情况现在比较有点困难，我觉得现在大豆的不稳定会造成一些风险，所以在跨市套利上会造成一些风险。

　　昌木平：谈谈我的看法，跨市套利的风险，我讲一下跨市套利和套保的区别，在CBOT买的期货合约和现货合同配上以后，卖到国内的话，把现货卖到期货市场，这是很标准的套期保值。但是没有卖现货贴水，这是典型的套利。套利的风险存在几个方面，第一是市场出现变化以后，跨市套利是有风险的；第二运费大幅度波动也会产生风险；第三汇率的变动也会产生风险，如果对你不利的时候，比如说价差缩小或者扩大。还有就是政策的风险，进口国和出口国的税收的变化，比如说监管的变化，或者说出口国的税收变化，政策调整也会带来套利的方向可能会出现不利的变化，这是我想到跨市套利的风险。

　　Lee Toong Huang：我觉得这是很有趣的问题，我觉得跨市套利可以用不同的商品、不同的方式来套利，但你要知道你的产品，这是对重要的一点，从我的经验来说你要非常了解你的商品，你要知道你的成本是多少？同时可以看到有些商品，有些是可以互相交换的，如果说你可以交换的话，这对你来说是有利的条件，所以你要非常了解你的市场，在做跨市套利的时候，如果你知道这些规则，知道这些背景知识对你非常有利，如没有做好功课你会受到很大的损失。

　　卜毅文：昌木平先生把整个风险罗列了一遍，这些风险可能还是来自于结算上的风险，企业和一般性的投资者在做套利有很大的不同，企业有现货基础，可以通过非常多的手段去解决一些风险，如果是纯粹跨市套利来说面对市场出现高波动率的时候，本来是很好的交易机会，最后因为高波动率而无法出现。市场是我们接受的风险，包括考虑好之后才去做跨市套利。

　　陈成辉：昌总你有一个问题？

　　昌木平：问我的跨合约套利，问棕榈油的价差走势怎么看？这是挺考人的一个话题，现在合约的价差原因是因为现货价差比较大，对于未来的预期有一种看法，所以拉开的很大的价差，因为现在的价格压力大。这个价差是不是能维持？最关键的问题看看全球，尤其是马来西亚和印尼的库存能不能够下降，如果能够下降这个价差可能就会缩小的，如果库存开始减少价差会拉开，这要看的。

　　另外还有一个问题，是问1305的豆油价差，他也是问怎么看？我觉得1305和1301豆油价差可能不会有太大变化。还就一个问题1301怎么看？现在1301现在市场活跃比较大也是一件好事情，现在也是双方看法的分歧，我想如果没有分歧也不会有现在这么大的市场。

　　陈成辉：劳总？

　　劳洪波：有一个人问套利交易的核心是什么？我的理解，在做套利交易初期看作是中性的东西，我自己不能有想法，不能有主题，现在经过风风雨雨吃了很多苦头，根据我对品种的理解我有个判断，我为判断做一个套利交易，所以我觉得套利交易不是时时都会有的，当你对某一个品种有比较强烈的看法，我用套利交易的办法来实现我们的主题。还有安全边际，我们公司就尽可能的用多种交易方法把一个主题复杂化，提高它的安全边际，这个话可能说得不是很标准，但是我们确实是这么做的。比如说我们对某一个品种同时做跨期限、跨品种，再做区域的现货互换，这样增加我的交易安全。

　　陈成辉：你对于跨市套利的交易风险怎么看？

　　Dave Lehman：我觉得在不同的市场用不同的产品，我们看不同的交易方式跟交易产品，所以我觉得在做套利的时候要考虑到的产品，比方说用大豆的合约，然后加一些其他的油种、油料，在一个交易里面加一个大豆压榨，或者加棕榈油，可以加葵花籽油。所以在做合约的时候就要看到用什么样的商品。如果说做套利你的目标是什么？从你的目标要决定用什么商品做套利，然后在什么时间做交易，因为不同的市场有不同的时间交易。我们现在有电子交易，几乎可以全天做交易，我知道这种跨市套利在很多地方是非常敏感的话题，以前在芝加哥我们做跨市套利的时候我们工作时间是17个小时，现在已经扩大到20个小时，现在如果说你要增加你的套利时间，当然是非常简单的，其实做套利交易并不是件简单的事情。

　　陈成辉：谢谢您的意见。

　　Lee Toong Huang：我觉得我们有很大的潜力，在做跨市套利的时候有很大的潜力，在市场上可以看到不同的交易方式，我们在CME也做过交易，中国之外的一些OCT的合同，让交易方便一些，让国外的人容易在中国投资。当然我们还没有正式地去做这些交易，可是我们对于这些在国外银行的交易非常有兴趣。我也希望能够去做一些，在国外市场的需求还是很大的，这也是非常有意义的，对于大家来说都可以考虑一下。

　　陈成辉：问一下卜总和劳总，请问一下对于明年的新规则，对于棕榈油价格的进口量影响？

　　卜毅文：现在从历史上诸多这种规格对于未来价格影响，总变量上来说可能只反映在某一个合约上，就是基差变动已经反映完了，当前棕榈油价差变量是因为库存增加，我认为这个问题应该说对于目前我们所处的环境下，并不是当前考虑的最主要的因素，而是要考虑整个大环境何时棕榈油的价格和产量以及库存平衡点在什么地方，我理解是这样。

　　劳洪波：我个人的看法是，在这一个时点上可能会有影响，但是在中长期来说，应该不会对进口有影响，进口还是会有正常的增长。

　　陈成辉：我们进口食用油从明年1月1号开始有新的规定，对于交易人员来说如何应对？

　　Lee Toong Huang：目前对我们来说并没有太大影响，对于我们来说并不是如此，我想可能包括马来西亚和印尼，我们可能也有一个持观望的态度，一方面我们也可以看新的规定会造成什么影响，我们也会看谁会第一个去尝试出口，我们还会持观望。

　　陈成辉：接下来是关于中国国内的公司，并不能够直接地参与CBOT的交易，请问你们是如何做跨市套利？

　　卜毅文：在中国这是一个很奇怪的事情，明明企业在国外进口，必须进行跨市套利，还有这么一个规定，我们必须要绕开这个规定，方式方法很多，肯定不会去促及法律的底线，但是这个事情也不是一天两天了，已经很多年了。我相信昌木平先生在这件事情上应该更有发言权。

　　昌木平：我们是香港子公司来做国外的那一部分交易。

　　陈成辉：劳总的意见？

　　劳洪波：这个意见是分两个层面，没有允许中国企业去做CBOT的交易，主要是没有合法的外汇，我的理解是这样子，不一定对，我们通过跟境外公司合作做跨市套利，实际上有很多是以个人名义做，不存在这个问题。

　　陈成辉：我们看看其他的问题。这个问题是问大商所的，就交给大商所了。请问程序化交易在美国、马来西亚、中国应用如何？

　　卜毅文：我孤陋寡闻稍微知道一点点，程序化交易在中国非常落后，包括我自己也尝试，发现并不完全适合移植到中国来，主要是因为交易制度和交易条件和美国差很远，我们基本上程序化交易都是基于期货商提供的一些软件或者券商提供的数据支持，还有软件支持。那么它和国外确实从技术基础上完全不一样，所以程序化交易听起来是件很美的事情，但是真正在这上面有成绩，做出很漂亮的业绩，应该在国内其实不是特别多。

　　陈成辉：第二大问题，棕榈油企业在实际贸易，比如中粮，中粮有应用程序化交易期货中怎么规避风险？

　　昌木平：我们公司没有这个程序化交易，从没做过。

　　卜毅文：我们用数据处理的技术处理一些决策和处理一些方案是有的，但是直接把数据应用上交易是非常难，可能一个小户口用个什么程序化交易可以实现，但是一旦涉及到比较大放到市场不太可能了。

　　陈成辉：这个问题是问我了，棕榈油价差在300美元的高位，这种情况主要是因为出口税问题造成的吗？这么大的差价会长期持续吗？

　　Lee Toong Huang：我们最近看到三个出口国家，马来西亚、印尼和印度，在中国也有比较大的影响，本身是税收问题，对我自己公司来说，可能忘记掉和棕榈油的交易，我们要去学会税收的交易，我们要看税收的差异对于我们棕榈油当中产生什么影响。对我们来说都在考虑税收或者减税，都会考虑自己的利益。我觉得我们要来好好运用研究一下，这取决于市场如何来解决税收的制度以及来进行处理。我们希望税收制度可能是在年前有所放缓，对两国来说都有库存上的一些问题，而且我们也可以看到整个库存量很大。对于接收国来说，印度和中国也有库存囤积问题，这个税对于棕榈油来说在年底会有所放松。我们之前有演讲嘉宾也是讲到，这也是一个长期的博弈过程吧！

　　陈成辉：对于大豆油和棕榈油也是供需造成的价差。

　　Lee Toong Huang：我们需要看一下印尼的库存，现在的可能性很大，这样的价差看你怎么解决，你看是要囤积还是购买，这也要看库存情况。

　　陈成辉：出口税方面是集中套利的风险，所以大家要注意在本土、在自己国家里面这些措施往往会给一些机会，也给一些风险，现在马来西亚就把这个税降低了，过后印尼又会有什么措施？大家要值得思考，印尼会不会降低税？印度都是有牵连的。价差方面300美元也不算是历史的高峰，不是历史性的最高的差价，我还记得有超过300美元的，就像Lee刚才所提到的供需方面，在棕榈油方面存储量很高，在印尼、马来西亚非常高，给价格有一些压力，这两个问题请昌总帮忙念一下。

　　昌木平：请各位嘉宾回答一个问题，明年可行的跨市套利机会，请简明阐述入场的条件，劳总。

　　劳洪波：这我想出来不就是神仙了。明年有什么跨市套利机会？现在我不知道明年的价格情况，我就没有办法判断，跨市套利没法回答。

　　昌木平：还有问棕榈油的长期倒挂的原因是什么？

　　卜毅文：棕榈油长期倒挂，不但倒挂，而且在今年出现很严重的倒挂，还有资金存在套人民币美元的利差和汇差，中国保持这么高的利率情况下，必然会引起大量非生产性需求的这种贸易和套利行为，这直接就造成中国商品非常大压力，我们看资金不论从哪种商品做类似的套利行为，都会造成相应的商品价格甚至更长时间都趋于弱势。在十八大以后某一个时间看到中国减息才能解决这个问题，如果出现的话套利机会就出现的，我就买国内抛国外，减息出现赶快去套利就好了。

　　陈成辉：谢谢各位嘉宾，时间到了，谢谢五位嘉宾参加今天的专题论坛，请大家给他们一些鼓励。