一个多年行业分析师眼中的海大集团

　　最近，我们团队对饲料板块尤其关注，因为这是目前农业板块中性价比最高的子板块。其一，2016年年报业绩增长确定，基本没有雷，其二，股价经过调整之后，估值普遍都比较低。在路演的过程中，不断有投资人让我确认我们主要推荐的海大集团（另一个推荐标的是禾丰牧业）是否还能继续领跑行业？也不断有投资人谈及2013年公司业绩下滑的历史。想着自2009年海大上市以来，我们作为第三方持续跟踪，看着它从上市时的80亿市值成长为现在的230亿，作为一个旁观者也的确颇有感触。

 

　　第一次去海大调研，是在珠江新城附近，见的是当时的董秘田总。当时，公司上市不久，田总不急不躁地讲述着海大的成长经历，详细介绍着当时的募集资金项目以及未来海大会是什么样子。那次的会面给我留下了非常深刻的印象。

 

　　首先感受的是田总优秀的专业能力。不愧是财务出身，数据详实，条理清晰。其次，田总的娓娓道来让人感觉踏实，之后和田总打交道的数年中，总是这种状态，特别让人舒服。即使是在公司上SAP系统时被弄的焦头烂额之时，田总和我们交流时始终淡定，总有解决方案。后来，和海大的人接触多了，我发现不急不躁似乎是海大的特点，后来接任董秘的黄总，华中大区的刘总，华东大区的姜总都有这种特质。只有一次在湖北做一线调研的时候，看到海大的几个业务员骑着插着红旗的摩托车，很大声地和养殖户说话，算是看到了海大激情的一面了。

 

　　坦诚的沟通态度。不回避问题，尽量给予正面回应。后来不时的有新的农牧企业上市时咨询我怎么和机构投资者沟通的时候，我都直接回答：“学习海大就好了！”我始终相信，良好的沟通一定会给上市公司溢价！

 

　　薛华董事长对行业变革的洞见和对自身经营战略的坚持是海大得以不断壮大的主要原因。第一次见薛总，心理想着：真帅！更令人高兴的是和帅哥聊天，薛总始终保持着对市场高度的关注度，积极应对市场的变化，并愿意与大家分享；始终将公司未来想怎么做表述的特别清晰，变化的频率也并不高。

 

　　最近两年，不断有饲料企业进行产业链的延伸，进入到养殖领域。这与行业格局变化大有关系，下游规模化猪场不断壮大，散户不断退出，导致了一般饲料企业面临着客户不断流失，销量不断下降的窘境。行业数据显示饲料企业数量已由早些的1万多家下降至现在的7000家。另一方面，养殖端极端分散的状态正在逐步规模化，上市企业凭借着资金的优势重金投入养殖业，每个上市企业的规划都很宏大，3000万头、5000万头都不鲜见。

 

　　但海大在此过程中却显得步履缓慢，我也经常问薛总，“既然我们的终极目标时做食品，为什么我们不快点投入？”薛总的回答始终一致，“海大在饲料中仍有相对优势，行业发展那么多年，仍十分落后，改进的空间仍非常巨大。产业链延伸的每一步我们都会做较长时间的培育，培育技术和团队，形成专业化和技术突破，确定有效经营模式，建立优势之后再快速扩大规模。”“简单的饲料都做不好，更复杂的养殖怎么能做好？”

 

　　所以，我们看到海大仍将绝大部分精力投入到饲料中，不断提升着自己的竞争力，从报表看，不论毛利率、运营效率，海大仍在提升中。我们无意去评价两种做法的对与错，本身也没有对错之分，只有哪个更适合企业自身。但在这个问题上，我们可以看到海大对自身战略的一贯坚持，我们也始终相信全身心的投入做一件事情，一定可以做好。

 

　　再举一个例子，海大上市时候，是一个典型的水产饲料企业，水产料的占到整个销量的44%，在同行都不断地从禽料撤出的时候，海大很坚决要将禽料规模做大。“别人不赚钱，海大能赚钱吗？”这曾经是我的困惑。而薛总认为禽料是最容易看到饲料效果的品类，是最能体现饲料企业综合能力的品类，包括采购、制造、管理等各方面，海大一定要做好。

 

　　时至今日，我们看到海大已经是一个综合性的饲料企业，按照2016年我们预估的数据，水产料、猪料、禽料占比分别为28%、17%和55%。同时，我们看到伴随着销量的不断扩大，海大采购的能力不断增强，腾挪空间不断加大，2017年公司还打算利用自己在采购上的优势，把贸易业务做大。更重要的是由于禽料发展而建立的快速联动机制将在猪料、水产料上发挥更大的作用。

　　最后一个例子。服务是海大在饲料行业的成名之作，上市之后的销量快速上升与此有直接关系，但是当所有竞争对手都采用服务营销这一模式时，海大的服务差异化在那一年体现的并不明显，再加之2013年业绩的下滑，在公司内部也出现怀疑的苗头。此时，薛总用“服务再起航”这篇文章有力地回应了怀疑，强调了海大的战略模式：给养户提供优质苗种、优质的饲料、领先的养殖技术，在各个环节优势叠加下，养户一定能实现价值最大化。反思服务的效果不够好，是各环节的专业化能力还不够强，服务做得还不够深入。我们看到公司始终在服务模式、服务方法上努力探索。

 

　　在我看来，未来随着下游规模化不断提升，养殖户的识别能力会越来越强，饲料产品的差异会更好地被识别，另一方面，养殖户的效益将来源于养殖水平和效率，为客户创造真正的价值，饲料企业才有提升（生存）的空间。

 

　　2013年的下滑到底怎么回事？2013年海大经历了上市以来唯一的一次盈利下滑，净利润同比下滑25%。回顾这段历史，我们认为最直接的原因是那一年，虾病大爆发，南美白对虾养殖遭遇了最近几年最严重的虾病，养户的养成率极低，进而影响虾料的销量，而虾料在所有饲料品类中盈利是最好的，所以当年收入仍有16%的增长，但利润却明显下滑。2013年无论是毛利率还是净利率都是最近五年最低的。

 

　　从行业角度看，2013年是饲料行业进入低速发展期的第一年，当年饲料销量出现了负增长。当然，海大自身在2013年也出现了问题，如前所述，服务营销的战略在那一年遭遇了较大的挑战，长期高速扩张之后累积的管理问题在行情不好时更容易暴露，自那一年之后，海大华南片区划分为三个大区，管理更细致。多年的研究经验让我清醒的认识到不可能有持续高速增长的企业，如果能遇到，要么它处在一个极具爆发的行业中，要么它做了假账。农牧行业显然不是极具爆发的行业，一段高速增长，一段平台期，再迎来一段高速增长，这已经是非常优秀的企业了。

 

　　海大调整的极快，在2014年重拾增长，利润同比增速58%。在发展过程中，及时发现问题，进而快速解决问题，海大用事实证明了自己是一家优秀企业。展望未来，海大一定仍会遇到各种棘手的问题，但我相信它自身解决问题的能力。展望更近的2017年，海大的产品力、运营效率继续提升，员工激励仍在继续，发展状态良好。再加上2016年因为洪水带来的低基数，2017年的业绩高增长的确定性很高。

 

　　最后，总结下我们对行业的判断，总量增速继续放慢，十三五饲料规划中，年产量增速1.9%，十二五期间年增长率是4.3%。下游养殖的规模化速度在加快，养殖户对产品的辨识度提高，对饲料企业提出了更高的要求，单纯的叫卖式营销的空间越来越小。企业数量在不断减少，剩下的高手过招，竞争日益激烈。只有均衡发展，没有短板的企业才能赢得这场战争。而海大是均衡发展的典范，从生产规模、产品能力、运行效率都无可挑剔。再辅之以广泛的激励、合适的年龄结构（高层管理人员大多是70后，中层大多80后），海大的胜算很大。

 

　　最后的最后，感兴趣的投资者可再翻看下海大2015年年报中的“致股东”部分，这是我十余年研究经历中看到的写的最好的年报，对理解整个农牧行业，理解海大非常有帮助。