海大集团：饲料业务高增长，生猪业务有弹性

　　业绩略超预期，毛利率持续提升。公司公布2015业绩快报：实现收入257.35亿元，同比增22.02%，归属上市公司股东净利润7.88亿元，同比增46.03%，基本每股收益0.52元，业绩略超预期，接近3季报预告上限。报告期内公司净利率达到3%，同比提升0.5个百分点，认为主要由毛利率提升贡献，预期全年毛利率同比提升约1个百分点。

 

　　饲料销量继续快速增长，产品结构显著优化。行业低迷期，公司积极推进“研发+采购+服务”三位一体战略，增强产品综合竞争力，抢占市场份额，预期2015年全年公司饲料销量达到630万吨，同比增速接近15%。其中，禽料表现最为出色，预计销量增速达到30%。公司综合竞争优势深度表达为禽料产品的高性价比，使得禽料在市场扩张能力和盈利能力两方面均显著强于行业。猪料受行情影响，预计销量同比持平，但仍好于行业。水产料行业整体不景气，公司销量料同比略增，但是结构快速优化，膨化料和虾料的占比达到50%以上。

 

　　微生态制剂、苗种业务重归高增长通道。微生态、苗种业务经过两年的调整、重新布局和定位之后，产品力和销售张力大幅提升，成效好于预期：预计2015年微生态制剂收入将超过2亿，同比增50%，毛利率达到50%以上；苗种业务加强品质管控，销量略有下降，但是因品质提升以及一二代苗结构优化，售价显著提升，预计收入也将超过2亿元，同比增30-40%。

 

　　生猪养殖模式成型，进入快速放量期。公司2015年开始加大生猪业务布局力度，探索“类温氏”养殖模式，经过一年的储备，目前模式已经成型，预计2015年出栏生猪10万头。已出栏生猪成本控制良好，接近温氏水平。随着自建和并购产能逐渐达产，预计2016年出栏将放量至50万头以上，2017年有望继续放量至80万头。2016年猪价景气周期，生猪业务将大幅加码公司业绩弹性。生猪养殖是公司中期战略布局重点，不仅与饲料、动保业务形成强协同，而且是公司向下游延伸，从饲料龙头转型为全产业链养殖龙头的重要支撑，将为公司未来盈利增长打开边界。

 

　　维持“买入”评级：公司水产料与微生态制剂、苗种有机结合，综合竞争力提升，继续强占市场份额；畜禽饲料业务顺周期；生猪业务释放盈利弹性；业绩超预期可能性大。2016年估值低且中期成长逻辑完备，继续重点推荐。鉴于畜禽周期景气度提升，略调高公司2016-2017年盈利预测，预计公司2015/16/17年EPS分别为0.52/0.74/0.93元（16/17年原预测为0.65/0.82元），对应2016年30倍PE，维持“买入”评级，目标价22.75元。