大豆/豆粕比价的中期影响因素分析

影响未来5个月大豆、豆粕强弱关系的主要因素如下：


　　当前大豆/豆粕比价为1.2926，处于整个历史区间的中轴附近。根据分析，目前比价仍处于下行通道当中，第一阶段末期比价将触底走强。
　　在经过年初一波快速下跌后，大豆/豆粕比价进入了较长周期的盘整。后期方向如何演绎，笔者将从两个阶段的供需格局变化（第一阶段：6、7、8月；第二季度：9、10月）做出详细分析并对比价的波动方向做出判断：
　　一、 豆粕
　　1.1 第一阶段市场影响因素：库存


　　截至5月25日，国内沿海主要地区油厂豆粕总库存量85.14万吨，较去年同期的39.21万吨大幅增长117.13%。豆粕库存维持在75-90万吨的高位水平已经近3个月，而这一水平与2012年9月豆粕价格暴跌前后的水平十分接近。

　　库存高位始终未在期现市场产生压力，很大程度上归因于未执行合同的走高。截止5月28日当周，国内油厂豆粕未执行合同291.35万吨，较去年同期的108.3万吨增长169.02%。这抵消了二季度南美历史天量供应的压力，而在2012年9月暴跌前后这一数据只有110万吨。
　　在豆粕1409上市初期，800多元的基差吸引了大量饲料企业入场买保。未执行合同的大量堆积限制了饲料企业基差平仓对市场的压力，而只有产业资金的兑付撤离才能使市场感受真正的压力。这也能够解释2012年价格大跌前两个数据的表现。目前看，豆粕价格在二季度持续走高或并维持高位的现状难以改变。
　　1.2 第一阶段市场影响因素：油厂策略


　　今年一季度，国内油厂出现大面积亏损，进口大豆压榨利润从去年下半年的400-500元快速萎缩至-300元。在这种情况，油厂一般采用挺价策略维持经营。


　　图中可以看出，本轮油厂通过挺粕限制了压榨亏损的进一步扩大。而在这一周期中，菜粕、鸡蛋基本面的供应紧张也支撑了油厂挺价策略的顺利实行。
　　从上文提到的数据可以推断，短期内油厂不会改变挺粕的经验策略，只有等到油粕两个品种的强弱格局出现较大变化时才会进行调整。
　　1.3 第一阶段市场影响因素：炒作因素

　　每年的7、8月份都是美国大豆市场的天气炒作周期。在这个周期，天气升水波动剧烈，期货价格往往也是易涨难跌， 2009、2012、2013年同期价格都出现了较大幅度的上涨。
　　美国农业部5月报告预计，2014/15年度大豆单产45.2蒲/英亩，较13/14年度增加1.9蒲式耳，创下10年以来的最高水平。
　　单产数据往往是天气炒作反映在数据报告中的关键，也是美国农业部预估数据中弹性最大的数据。按照以往经验， 7、8月份往往是USDA下调该数据最频繁的月份，正如2013年（最终被验证的莫须有）的干旱炒作。
　　今年是厄尔尼诺年，无论灾害发生与否，多头都不会放过借机推高期价的良机，而目前大豆7月的巨大持仓似乎也意味炒作模式一触即发。
　　除了天气模式即将开启，本年度的期末库存也给了市场不小的想象空间，美国农业部5月报告显示，2013 /14年度大豆期末库存1.3亿蒲式耳，连续第三个月下调，创下10年以来的最低水平。
　　如果说天气是看不见摸不到的想象炒作---来的快去的快，那么库存将是隐藏在期价背后的最大推手。


　　1.4 第二阶段市场影响因素：供应压力
　　美国农业部预估2014/15年度大豆产量为36.35亿蒲式耳，较本年度增加3.46亿蒲式耳，增幅为10.5%。
　　天气虽然具有炒作空间，但由于种植阶段土壤墒情良好，（因全年干旱引发的）2007、2012年大减产在本年度很难发生，即使局部地区因天气调整产量，但整体大幅增产的格局不会改变，而这将也在第一阶段对油粕市场产生巨大的压力。

　　1.5 第二阶段市场影响因素：饲料需求疲软
　　农业部数据显示，4月份我国生猪存栏量环比下降1.7%，同比下降2.1%，再次创4年以来;能繁母猪存栏量环比下降2.2%，比去年同期下降6.5%。在3月放缓跌势后，4月的存栏数据继续下滑，而能繁母猪数据的持续低迷也将长时间限制存栏总量的反弹，目前看三季度的生猪存栏将很难发生起色，饲料需求将大幅萎缩。


　　二、 大豆
　　2.1第一阶段市场影响因素：临储大豆收购终结


　　2008年起，国家启动临储大豆收购，本年度已经是连续第6个年度也是最后一个年度，收购于今年4月30日结束。在历年临储收购结束后，东北地区的收购价格都会出现季节性的回落。
　　2.2第一阶段市场影响因素：国储大豆拍卖


　　5月12日当周，国储大豆拍卖将启动，本次拍卖计划每周30万吨，共抛售300万吨大豆，是仅次于2012年的最大拍卖量，且拍卖周期远小于当年。起拍底价为10年3850元/吨，11年4050元/吨。目前国储国产大豆约702万吨，300万吨的量为接近一半，本次拍卖力度更大，对国产大豆的现货压力也更大。
　　2.3第二阶段市场影响因素：创新低的供应
　　从5月份大商所组织的大豆考察获悉，目前已公布的直补政策对今年对大豆种植面积几乎毫无影响，调研期间大豆基本已经种植完毕。对于大豆直补政策以及 4800 元/吨的目标价格，农户知之甚少，直补政策的真正发酵只会在下季播种意向上体现。根据大商所的调研最终结果估算，13/14年度东北大豆种植面积将减少10-20%。
　　美国农业部5月报告预计，2013/14年度中国大豆产量1200万吨，创13年新低。


　　三、小结
　　对比两个市场，由于未执行合同、油厂策略等利多因素，豆粕当期表现较为坚挺，但第二阶段受到供应压力，饲料需要疲软等因素制约压力较大。
　　反观大豆市场，目前期价受制于临储终结及国储抛售压力难有起色，而第二阶段由于新季国内大豆大幅减产提振将获更多资金青睐。
　　两个市场的强弱关系将在第一阶段末端出现转变。
　　四、历史价差表现


　　大豆/豆粕1月合约比价的历史比价上限为（1.45,1.55），比价的历史下限位（1.15，1.2）
　　当前比价为1.2926，处于整个历史区间的中轴附近。根据上文的分析，目前比价仍处于下行通道当中，第一阶段末期比价将触底走强。
　　五、套利头寸面临的风险
　　如果上文分析的逻辑出现变数，套利头寸的风险就会增加，甚至改变波动的方向。
　　1、美国产量存变数
　　天气的状况难以预测，若7、8月份美国天气发生偶发性的灾难性变化导致美国大豆产量出现大幅减产，那么豆粕市场将获得巨大的支撑。
　　2、直补政策存变数
　　目前直补政策只公布了4800的目标价格，但具体细节迟迟未能发布，若确实能够按照大豆销售价格与目标价格4800差，直接补贴农民，那么大豆价格将进入市场化运作，未来价格取决于未来整体供求，而目前国内大豆价格远高于进口大豆，如果价格回归市场化，豆价将面临巨大的下行压力，但何时下行，下行幅度还将由政策的具体发布时点依旧国际市场的供需变化而定。