预计本豆粕9-1月差在5-7月仍有扩大的空间

　　1. 成本差

　　国内豆粕主要来自大豆和南美豆压榨。南美豆报价对应CBOT大豆7月合约，美豆报价对应CBOT大豆11合约。因此判断CBOT大豆7-11月差走势，和美豆巴西豆之间的升贴水差，是评估进口成本差的两个因素。

　　供给：传言usda或将调整2013/14的产量值。进口量则受到巴西豆FOB基差和美湾大豆FOB基差的影响。当两者的差值达到120美分/蒲，美湾附近油厂包括阿拉巴马州邦吉嘉吉，佐治亚州嘉吉ADM，路易斯安那州邦吉等，进口巴西豆压榨就有利可图。Usda预计本年度大豆的进口量将达到244万吨。截止至3月，美国已进口大豆64万吨，剩余月均36万吨的进口量对比往年，是一个相对庞大数字，usda继续上调进口量的可能性较小。

　　需求：本年度美国生猪价格和生猪存栏自4月初以来持续回落，4月美国豆粕使用量仅223万吨，为4年来的最低水平。预计5-9月美国需求量较年初放缓，但国内需求量仍能达到1180万吨，出口装船量250万吨。折算成旧作大豆的需求在17亿蒲以上。本年度美国现货大豆强劲的压榨利润，也推动着大豆压榨量攀升。

　　随着进口国中，墨西哥、日本、中国台湾等刚性需求国在9月前仍能够提升美国出口销售量，其他需求国已转向价格更有优势的南美大豆。对应usda2013/14年度4330万吨的出口预估，目前的出口销售量已超出usda预估3.4%，出口已无太大炒作空间，出口销售量超出预估部分或结转至下一年度出口销售。

　　新作：新作大豆因播种面积扩大至81.5万英亩，为10年新高。5月新作单产线性提升的预期，基本符合市场对新作大豆宽松的判断。库存比上一年度提高了2亿蒲，至3.3亿蒲。

　　在美豆旧作预期紧张以及中国未点价大豆数量仍然较大的情况下，基金多头持仓连续处于高位。虽然净多头自3月初以来的21万手，回落至5月13日当周的12.6万手，但是净多头比例仍处在39%的高位，显示基金多头持仓热情仍在。美豆7-11月差在5月报告后扩大至260美分，近期有所回调至230美分/蒲。最终价差或将扩大至300美分/蒲。

　　1.2国内大豆升贴水差：

　　国内CNF升贴水由国外港口FOB基差加至国内运费构成。我们看到新作美豆FOB基差一直稳定在110美分上下，变化不大。而巴西豆近月FOB基差则波动幅度较大。自5月初以来，受美国进口南美大豆消息刺激，两者呈现相反走势，基差差值快速缩窄，从最高的150美分，至5月初的120美分。根据巴西大豆最新年度平衡表预估，巴西全年产量为8610万吨，较去年增加500万吨，出口压榨值则略高于去年，导致库存增至近500万吨。而目前南美近月FOB基差在-20美分/蒲，若无更多利好消息刺激，则上调的空间已很有限。

　　国内南美大豆7月船期CNF升贴水也跟随FOB基差走势变化，从最低的80美分/蒲升至110美分/蒲。美豆12月船期CNF升贴水则呈现小幅下跌的态势，从最高的260美分/蒲，回落至250美分/蒲。

　　在美豆FOB基差收割上市前走平，巴西豆FOB基差上调空间有限的情况下，贴水差缩小的空间也将有限。

　　2. 国内豆粕基本面：

　　国内豆粕现货的强弱，也是判断豆粕月差的主要因素。

　　供给：根据最新的海关总署进口数据，中国1-4月份进口大豆2184万吨，为同期最高进口量。而后期5,6,7月仍然有大量南美大豆到港，根据船期推算大豆月进口量，5月在630万吨，6月在650万吨，7月在550万吨。5,6,7三个月对应压榨用豆将高达1800万吨以上，对豆粕形成一定压力。

　　需求：在经历了2014年初，生猪家禽产能过高，养殖业深度亏损之后，国家也出台了冻猪肉收储举措，目的在于稳定市场，提高养殖户信心和意愿。三月中旬之后，随着养殖业的启动，豆粕需求逐步恢复。

　　总体来说，目前国内的豆粕上有巨大的大豆进口量以及库存压制，下无良好的养殖业需求支撑。后期随着大豆到港量、港口库存下降，养殖业逐步恢复，生猪存栏上升，配合美豆天气的炒作，国内豆粕价格上升是可期的，时间节点应在7-8月。附图当中，我们可以看到，三月底豆粕基差也止跌企稳。在8月份之前，豆粕01基差走势将弱于豆粕09基差。