新作上市在即 玉米期价先弱后强

　　2012/13年度国内外新作的生长都直接或间接地受到了天气因素的考验，内外市场价格走势虽然相对独立，但依然呈现出同样的季节性回落。随着北半球玉米(2349,-2.00,-0.09%)开始进入收获季，来自玉米主产国美国方面的产量利多消息已基本被前期涨势所消化，市场焦点重新聚焦市场需求以及季节性供应压力。进入2012年9月，前有美国农业部9月月度供需报告，后有美联储启动QE3政策，综合作用之下，笔者认为短期内限于季节性收割压力，内外市场将步入新季玉米上市前的调整期，玉米期价料将震荡下行。中长期来看，国内玉米价格受收储预期以及企业备货的运营规律影响或将在11月出现拐点。

　　一、季节性压力当前，期价难逃调整下行

　　(一)国内供给

　　1. 新季玉米产量预估

　　供应因素作用于市场价格时，其表现效应往往较为强烈。新季玉米产量是当前市场关注的焦点。从国内外供需数据分析，国内主产区新季玉米虽遭遇病虫害以及台风天气的洗礼，但内外数据显示产量均无大幅调降迹象。笔者根据相关部门公布数据，初步推算了新季玉米在虫灾以及台风等影响下的损失。

　　上述数据显示，在东北产区的虫灾中，受灾最为严重的为吉林省，而今年增种面积较多的黑龙江省受灾相对有限。笔者以东北地区平均单产6.277吨/公顷为计算标准，做如下假设：首先，由绝收面积和减产面积共同组成总受灾面积：第二，绝收面积的产量减少量等于平均单产与绝收面积的乘积；第三，减产面积的产量减少量等于单产的减少量与减产面积的乘积；最后，假设减产面积的单产损失幅度为以下三种情况，即分别减产10%，20%，30%。那么，可以预估在当前情况下，此次虫灾的减产影响程度如下：

　　综上分析，根据东北三省各民政局上报虫灾影响面积数据来看，以东北产区平均单产6.277吨/公顷为计算标准，假设减产幅度达到30%，那么东北三省整体减产数量约为202.51万吨。

　　同样，根据农业部农情调度，吉林、黑龙江、辽宁3省玉米受台风侵袭，倒伏面积2260万亩，其中严重倒伏826万亩。由于风灾之前，东北玉米多处于乳熟——蜡熟期，台风过境后东北产区天气较为晴好，光合作用得以持续进行。9月中旬实地走访发现，严重倒伏地块产量损失在30%-50%左右，但区域相对有限(以产量损失40%计算)，而非严重地块产量损失在10%左右。按照上述方法与计算标准，那么东北三省在风灾中损失的产量约为198.26万吨。

　　综合来看，在预估损失偏严的计算标准下，东北三省在虫害风灾中损失新季玉米的产量约为400.77万吨，略小于今年玉米新增面积带来的产量增量(国家粮油信息中心预估的421.9万吨)。

　　通过对吉林省实地考察走访预估，新季玉米虽遭天气因素影响，但预计今年玉米新作产量至少与去年持平，有所增加为大概率事件。

　　2. 非产量供应渠道预估

　　从库存角度分析，经过两年的国家临储收购以及加上进口等途径，保守估计国储库存至少掌握2500万吨玉米库存。社会库存来看，东北贸易库存普遍低于去年同期，华北贸易库存略好于东北产区。

　　从进口来看，政策层面的相关铺垫已行在路上：与乌克兰“贷款换粮食作物”的合同、与南美国家的疏通合作等。从数量上来看，目前720万吨的限额尚可满足需要。预计未来多来源地的进口将进一步丰沛市场供应。

　　从玉米下游用途的替代品分析，只要价差存在相对的利润空间，小麦(2520,-12.00,-0.47%)将继续替代玉米在饲料中的作用。虽然2012新季小麦减产是不争的事实，国储收购力度增强，导致市场缺口传导价格上行。但是国储小麦的存量依然较高。因此，在2012/13年度小麦对于玉米的替代仍然可以维持。价差是绝对替代量的关键因素。从深加工行业发展来看，深加工行业已经告别了粗加工高增长转而向精深加工领域迈进，其过程中既有政策限制，又有竞争淘汰。对利润的追求将迫使企业采用价格更为低廉木薯，其对玉米的替代作用亦不可小觑。

　　(二)国内消费

　　1. 深加工需求

　　近期，玉米深加工企业淀粉加工进入盈利空间，酒精加工亏损幅度继续收窄。究其根本，原因有二：一是由于国内新季玉米开始自南向北陆续上市，对于玉米品质要求较低的深加工企业采购成本有所下降，尤其在华北地区，新季玉米的陆续上市导致华北地区的旧作玉米销售价格一降再降。二是年初至今，深加工企业均保持着偏低的开工率以降低亏损和减少市场供应维持价格底线。受上述因素影响，国内玉米淀粉、酒精价格走高持稳，陆续回归盈利区间。鉴于目前的盈利水平，预计深加工企业仍将维持当前偏低的开工率不变，直至新粮上市之后，而其库存水平也满足其生产需求，因此难以助力玉米期价上行。

　　2. 饲用需求

　　受国家再次收储提振的饲用市场也面临回暖有限的局面。在终端市场需求延续淡季市场惯性的消费背景来看，短期猪市依然承压。随着我国“双节”临近，中小型加工企业开工率回升带动南方猪市回暖。今年秋季生猪肉制品消费回暖不及往年同期，后市价格上行空间或受到限制。笔者分析原因如下：一是生猪存栏量较大，供应市场能力较强。销售价格稍有提高，市场出栏量就随之提升。8月能繁母猪的存栏量继续有所攀升，市场供应压力可见一斑。二是进口猪肉及副产品对后市猪价形成压制。进口低价生猪肉制品到港量偏高将对后市价格的拉高形成一定的拖累。

　　综合上述玉米供需关系、小麦替代、国储顺价轮换以及港口去库存化等阶段性利空因素分析，近期内，玉米期价料将保持震荡下行。

　　二、临储收购预期及企业备货为玉米期价提供拐点

　　对比去年玉米期价走势分析可得，在宏观形势极为恶劣的条件下，玉米期价对现货大幅贴水，但依然于11月中旬企稳回升，加之国储收购入市助推期价攀升。11月成为市场预期与企业运营规律双重叠加的时间区域。从国储收购入市来分析，一般新季玉米上市后，价格会一路向下，国储通常以托市价格作为市场参照标准来保护农民利益。而从企业运营的规律来讲，通常会在新粮上市初采购两个月的用量，以9月下旬上市新季玉米计算，11月下旬刚好为企业第二批次采购的时间节点。上述两个因素提高了11月价格回升的概率，因此，11月下旬成为玉米期价拐点的可能性也就随之增强了。

　　从价格上分析，按照去年托市价格2000元/吨作为参照，北方港口平舱价格支撑在2200元/吨左右。鉴于今年对虫灾治理的投入，玉米种植成本将有所体现，底部价格也将有所抬升(因农药及人力成本投入不一，统计数据难以一言蔽之)，但玉米期价的跌幅预期将小于去年，收储价格保持不变或微幅提高(100元左右)的可能性偏大。建议投资者不可过分看低价格。以去年吉林地区临储收购价格为计算基础，1980(入库)+50(补贴)+167(短途运输、运费以及损耗)+33(交割费用)+25(贸易利润)=2255元/吨，且2255元/吨尚未考虑相应的持有成本。因此2255一线应为价格底部区间，期价较强支撑位。

　　三、后市展望及风险提示

　　当前，主力合约1301期价运行于2350一线， 新季玉米上市临近，产量暂无供应之忧，消费回暖但无法拉动期价上行。因此，在季节性压力面前，玉米期价预计将保持震荡下行。但下行节奏有所放缓，新季玉米上市之前保持震荡的概率偏大。前期2420一线布置的空单仍可继续持有，如遇期价反弹，可考虑择高入空，暂将目标设置于2300一线。

　　从风险方面分析，首先，宏观方面尚存在不确定性因素。三季度虽是欧洲的困难时期，但出台解决方案的可能性偏大，所以欧元尚存在反弹的可能性。同时，中国经济下滑趋势已现，中国政府的刺激性政策或已行在路上。综合来看，新一轮全球范围内的通货膨胀难以避免，其对大宗商品价格的向上推动作用不容忽视。

　　其次，微观供给尚待追踪及评估。虫灾防控效果尚需跟踪评估，且除粘虫之外的其他灾害、早霜低温以及倒伏玉米的霉变等对产量造成的影响也可能成为资金的炒作反弹的机会。

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